主权信用降级与主权债务危机Sovereign Credit Downgrade and Sovereign Debt Crisis
才国伟,刘剑雄
摘要(Abstract)：
本文首先构建了含有主权信用评级的主权债券定价模型,论述了主权信用降级对主权债务危机的传导机制。主权信用降级特别是过度的降级行为,作用于投资者的风险预期,形成了影响主权债务危机的双向反馈回路,最终导致主权债务危机爆发。接着,选择1986—2012年25个国家主权债务危机和主权信用评级的年度数据进行了实证分析。数据显示,主权信用降级与主权债务危机的走势大体一致,信号法说明主权信用降级可以作为主权债务危机将要发生的预警信号。基于随机效应Probit模型的实证结果表明,主权信用降级特别是过度的主权信用降级,确实显著提高了主权债务危机爆发的概率。最后,基于研究结论,针对我国发展现状提出了一些值得借鉴的政策启示。
关键词(KeyWords)： 主权信用降级;主权债务危机;传导机制;信号法;Probit模型
基金项目(Foundation): 国家自然科学基金项目(71372146);; 广东省优秀青年教师培育计划(Yq2013001);; 中山大学优秀青年教师培育计划(14wkpy44)的资助
作者(Author): 才国伟,刘剑雄
DOI: 10.16513/j.cnki.cje.20160315.001
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- (1)当一国违反了当初的债务条款,不能及时履行甚至拒绝承认或偿付对外债务时,该国就发生了主权违约,当主权违约事件在特定时期和特定区域内集中且频繁地爆发,就发生了主权债务危机。
- (1)信用评级业起源于西方国家,至今已有100多年历史。信用评级可以给投资者提示风险,降低投资者的信息成本,也可以为筹资者提供资信等级证明,降低筹资成本,同时还可作为政府提供金融监管的依据,是现代金融市场上举足轻重的参与主体,在很大程度上影响甚至引导了国际资本流向。当前,标准普尔、穆迪和惠誉是国际评级市场的三大巨头,垄断了95%的评级业务(White,2010)。在信用评级业务中,主权信用评级是对一国政府作为债务人履行偿债责任的信用意愿与信用能力进行评判。
- (1)如果投资者购买了N单位的主权债券,可视为N个投资者购买了1单位的主权债券。
- (1)这里R表示主权债务风险。R增加,表示主权信用降级。除去客观指标,主权信用评级同时受到评级机构主观偏好的影响。Beattie and Searle(1992)认为评级机构在主权信用评级中存在本土偏好,对于母国给予优惠待遇,并且对于与母国经济政治文化联系密切的国家标准更加宽松。Fuchs and Gehriong(2013)对此提供了实证证据。因此本文认为,主权信用评级机构将根据债务国的经济形势、债务状况等,对主权债务风险进行评级,但是这种判断存在主观倾向和客观误差。
- (2)详细的推导过程备索。
- (1)X越大,代表经济基本面越好。
- (2)可以理解为经济基本面没有发生变化,但是主权信用评级下降;或是经济基本面恶化程度不大,但是主权信用评级下降程度很大,即过度信用降级。
- (3)该循环也可以从经济基本面恶化开始。
- (1)网址为:http://www.publicsectorcredit.org/sovdef。
- (2)分别是:安哥拉、阿根廷、巴西、喀麦隆、多米尼加共和国、厄瓜多尔、西班牙、格林纳达、希腊、爱尔兰、意大利、冰岛、印度尼西亚、科威特、斯里兰卡、尼加拉瓜、葡萄牙、秘鲁、卢旺达、俄罗斯、苏里南、斯洛文尼亚、土耳其、乌克兰、委内瑞拉。
- (3)这两大国际信用评级机构能很好地代表世界主流评级机构的观点。
- (1)标准普尔的主权债务违约标准,能很好地涵盖债务危机的一般特征。
- (1)一般该比值超过50%,即认为有效,该信号具有一定的预警作用。
- (1)只要有三大评级机构在t年对i国进行评级,则dumit=1;否则,dumit=0。
- (2)为了得到主权信用降级的作用,需要控制经济基本面变量和债务负担等因素对主权债务危机的影响;为了减低内生性问题,均采用控制变量的一阶滞后项。
- (1)主权信用评级总体上是合理的。
- (1)合理的信用降级是由经济基本面和债务负担等决定的。总体上信用评级是合理的,因而根据式(2)得到的拟合值代表了合理的信用降级,即使信用评级总体上存在不合理的倾斜,体现在常数项上,但并不影响实证结果。使用实际的信用降级减去合理的信用降级,即为过度的信用降级。
- (1)1.322×0.396=0.524
- (2)具体结果备索。
- (3)具体结果备索。
- (1)特别感谢审稿人的建议,具体结果备索。